ВведениеВ современной экономической ситуации значительно возросла роль инвестиций, обеспечивающих устойчивый экономический рост, повышение эффективности производства и общего уровня экономического развития хозяйствующих субъектов [1]. Планируя инвестиции, каждый потенциальный инвестор рассматривает одновременно несколько вариантов вложений, сравнивает их перспективность, потенциал, надежность и выбирает наиболее подходящий в соответствии со стоящими перед ним задачами [2]. Рассмотрим варианты финансирования инвестиционных проектов.Концепция новой классической политэкономии и неоклассической школы экономики рассматривает инвестиции как важнейший фактор обеспечения устойчивого экономического роста и основу формирования механизма извлечения прибыли в результате финансово-хозяйственной деятельности свободного рыночного агента, в связи с чем инвестиции и процесс инвестирования являются важнейшей сферой научного исследования в современной экономической теории.  Расчет эффективности акционерного финансированияПервый вариант финансирования инвестиционного проекта – акционерное финансирование. Оно осуществляется путем дополнительного выпуска акций и распространения их на фондовых биржах (публичные акционерные общества) либо закрытой подпиской среди учредителей – собственников предприятия (непубличные акционерные общества) [3].В табл. 1 приведен расчет основного показателя эффективности инвестиционного проекта – чистого дисконтированного дохода (ЧДД). Он рассчитывается по денежному потоку (ДП) акционеров, приобретавших дополнительно выпущенные акции. Финансовый поток (ФП) предприятия, осуществляющего инвестиционный проект, обеспечивает финансирование проекта на всех стадиях его реализации и компенсирует нехватку финансовых ресурсов таким образом, что свободные денежные средства предприятия (СДСП) – всегда положительная величина [4].При расчете эффективности акционерного финансирования размер дивидендов не должен превышать величину чистой прибыли либо постоянно в течение времени реализации проекта соблюдается равенство (при положительном значении чистой прибыли (ЧП)): ЧП = дивиденды – изменение уставного капитала (ИУК).Таблица 1Table 1Расчет эффективности акционерного финансирования, млн руб.Analysis of the effectiveness of equity financing, mln RUBПоказатель0-й год  (начальные капитальные вложения)1-й год2-й год3-й год4-й годДП проекта (операционный поток ++ инвестиционный поток)–100–50609080ЧП (ДП проекта – амортизационные отчисления)–50–40508070ФП (ИУК – дивиденды) 10550–50–80–30ИУК10550000Дивиденды00508070ДП предприятия (ДП проекта + ФП)50101010СДСП (5 % – резерв от ДП)55152535ДП акционеров (дивиденды – ИУК)–105–0508070Дисконтированный ДП–105 / 1,10–50 / 1,1150 / 1,1280 / 1,1370 / 1,14  Норма дисконта – 10 %, ДП пренумерандо, поэтому его значение первого года не дисконтируется (t1 = 0). Денежный поток проекта отличается от прибыли по годам на величину амортизационных отчислений [5]. В первый год необходимо 100 млн руб., а выпуск акций запланирован на сумму 105 млн руб., т. к. величина СДСП всегда больше нуля, это резерв на непредвиденные форс-мажорные обстоятельства. Таким образом,ЧДД акционеров = –105 – 45,45 + 41,32 + 60,1 + 47,81 = –1,22.Чистый дисконтированный доход акционеров при акционерном финансировании представлен на рис. 1.   Рис. 1. Чистый дисконтированный доход акционеров при акционерном финансированииFig. 1. Net present value of shareholders with equity financing Данный вариант имеет как преимущества, так и недостатки. Основное преимущество заключается в отсутствии необходимости привлечения заемного капитала и, как следствие, отсутствии роста текущих обязательств организации, что может являться фактором ухудшения финансового состояния организации. В качестве недостатков данного варианта следует считать возможность потери контроля за деятельностью компании при аккумуляции части акций в компаниях конкурентов.Вместе с тем данный вариант финансирования инвестиционного проекта является сугубо рыночным и желательным в условиях свободной конкурентной борьбы на рынке [6]. Рассчитаем чистый дисконтированный доход предприятия:ЧДД предприятия = 5 + 0 + 8,26 + 7,51 + 6,83 = 27,6.Чистый дисконтированный доход предприятия при акционерном финансировании представлен на рис. 2.  Рис. 2. Чистый дисконтированный доход предприятия при акционерном финансированииFig. 2. Net present value of the enterprise with equity financing Расчет эффективности заемного финансированияВторой вариант финансирования инвестиционного проекта – использование заемного капитала. Все показатели движения ДП проекта остаются неизменными, норма дисконта – 10 %. В табл. 2 приведен расчет эффективности финансирования за счет заемных средств. Таблица 2Table 2Расчет эффективности финансирования за счет заемных средств, млн руб.Analysis of the effectiveness of financing from borrowed funds, mln RUBПоказатель0-й год (начальные капитальные вложения)1-й год2-й год3-й год4-й годДП проекта–100–50609080ЧП–50–40508070ФП10550–58,26–96,2–66Кредиты полученные10550000Кредиты к погашению0040,058260Проценты по кредитам0018,2114,26Остаток долга105165,5182,114260ДП предприятия501,75–6,214СДСП556,750,5614,55 Процентная ставка по кредиту – 10 %. Затраты на оплату процентов по полученным кредитам банков включаются в себестоимость продукции [7], незначительное изменение (уменьшение) налогооблагаемой базы в данном расчете не учитывается. Показатель эффективности (ЧДД) рассчитывается по ДП предприятия:ЧДД предприятия = 5 / 1,10 + 0 / 1,11 + 1,75 / 1,12 – 6,2 / 1,13 + 14 / 1,14 = 11,34;ЧДД предприятия = 5 + 0 + 1,44 – 4,66 + 9,56 = 11,34.Чистый дисконтированный доход предприятия при заемном финансировании представлен на рис. 3.   Рис. 3. Чистый дисконтированный доход предприятия при заемном финансированииFig. 3. Net present value of the enterprise with debt financing Если учитывать проценты, которые уменьшают налогооблагаемую базу для налога на прибыль (величина прибыли увеличивается на 1/5 от процентов за кредит, 20 % – размер налога на прибыль), то ЧЧД предприятия = 11,35 + 0 + 0 + 18,21 / 5 / 1,12 + 14,2 / 5 / 1,13 + 6 / 5 / 1,14 = 17,31;ЧЧД предприятия = 11,35 + 0 + 3,01 + 2,13 + 0,82 = 17,31.Чистый дисконтированный доход предприятия при заемном финансировании с учетом процентов представлен на рис. 4.   Рис. 4. Чистый дисконтированный доход предприятия при заемном финансировании с учетом процентовFig. 4. Net present value of the enterprise with debt financing subject to interest Использование заемного капитала также имеет как преимущества, так и недостатки. Основное преимущество – это получение быстрых денег, возможность оперативного вливания финансовых средств в текущий инвестиционный поток, недостаток данного финансирования – потеря средств в результате уплаты процентов, ухудшение финансового состояния компании в результате роста текущих обязательств [8]. Расчет эффективности смешанного финансированияТретий вариант финансирования инвестиционного проекта – это смешанное финансирование. Денежный поток проекта, ЧП, процент по кредиту и норма дисконтирования не меняются. В табл. 3 представлен расчет эффективности смешанного финансирования: 50 % – собственный капитал, 50 % – заемный.Таблица 3Table 3Расчет эффективности смешанного финансирования, млн руб.Analysis of the effectiveness of mixed financing, mln RUBПоказатель0-й год(начальные капитальные вложения)1-й год2-й год3-й год4-й годДП проекта–100–50609080ЧП–50–40508070ФП 10550–59,825–94–70Кредиты полученные5025000Кредиты к погашению0050,75400Проценты009,07540ИУК5525000Дивиденды0005070Остаток долга5082,590,75400ДП предприятия500,175–410СДСП555,1751,17511,175 Рассчитаем ЧДД проекта по ДП предприятия: ЧДД предприятия = 5 / 1,10 + 0 / 1,11 + 0,175 / 1,12 – 4 / 1,13 + 10 / 1,14 = 8,97;ЧДД предприятия = 5 + 0 + 0,14 – 3 + 6,83 = 8,97.Чистый дисконтированный доход предприятия при смешанном финансировании представленна рис. 5.  Рис. 5. Чистый дисконтированный доход предприятия при смешанном финансированииFig. 5. Net present value of the enterprise with mixed financing Рассчитаем ЧДД акционеров по ДП акционеров:ЧДД акционеров = –55 – 25 / 1,11 + 0 + 50 / 1,13 + 70 / 1,14 = 7,65;ЧДД акционеров = –55 – 22,73 + 0 + 37,57 + 47,81 = 7,65. Чистый дисконтированный доход акционеров при смешанном финансировании представлен на рис. 6. В зарубежной практике такой комбинированный вариант считается наиболее оптимальным, чаще всего он реализуется через механизм венчурного софинансирования, когда основная часть средств поступает через акционирования проекта, а дополнительная либо путем частичного кредитования, либо за счет финансовой помощи государства, либо через механизм лизинговых платежей. В современной экономической модели смешанной рыночной экономики такой подход считается наиболее эффективным, т. к. осуществляется за счет вовлечения как юридических, так и физических лиц в инвестиционный проект, а в некоторых случаях и государства [9].Скорректируем оба показателя ЧДД с учетом процентов: ЧДД предприятия = 9 + 0 / 5 / 1,10 + 0 / 5 / 1,11 + 9,075 / 5 / 1,12 + 4 / 5 / 1,13 + 0 / 5 / 1,14 = 11,1;ЧДД предприятия = 9 + 0 + 1,5 + 0,60 + 0 = 11,1.Чистый дисконтированный доход предприятия при смешанном финансировании с учетом процентов представлен на рис. 7.  Рис. 6. Чистый дисконтированный доход акционеров при смешанном финансированииFig. 6. Net present value of shareholders with mixed financing   Рис. 7. Чистый дисконтированный доход предприятия при смешанном финансировании с учетом процентовFig. 7. Net present value of the enterprise with mixed financing subject to interest Скорректируем показатель чистого дисконтированного дохода акционеров при смешанном финансировании с учетом процентов за кредит:ЧДД акционеров = 7,6 + 0 / 5 / 1,10 + 0 / 5 / 1,11 + 9,075 / 5 / 1,12 + 4 / 5 / 1,13 + 0 / 5 / 1,14 = 9,7;ЧДД акционеров = 7,6 + 0 +1,5 + 0,60 + 0 = 9,7.Чистый дисконтированный доход акционеров при смешанном финансировании с учетом процентов представлен на рис. 8.   Рис. 8. Чистый дисконтированный доход акционеров при смешанном финансировании с учетом процентовFig. 8. Net present value of shareholders with mixed financing with interest В зависимости от выбранной схемы смешанного финансирования, учитывая финансовые возможности предприятия и конъюнктуру финансовых рынков, можно подобрать долю заемных и собственных средств, инвестированных в проект, при которых будет максимален ЧДД проекта или акционеров.Полученные результаты заносятся в сводную таблицу показателей эффективности (ЧДД проекта и ЧДД акционеров). В скобках указаны значения ЧДД в том случае, если амортизация не идет на выплату дивидендов акционерам для акционерной формы финансирования. Для других форм в скобках – значения ЧДД без учета процентов за кредит (табл. 4).Таблица 4 Table 4Показатели чистого дисконтированного дохода различных схем финансирования, млн руб.Indicators of net present value of different financing schemes, mln RUBСхема финансирования (%-е соотношениев финансировании проекта собственных и заемных средств)ЧДД проектаЧДД акционеровАкционерная 100/027,6–1,22За счет заемных средств 0/10017,31 (11,34)–Смешанная 50/5011,1 (8,97)9,7 (7,65) При увеличении доли заемных средств при прочих равных условиях (процентная ставка по кредиту, норма дисконтирования) эффективность проекта будет повышаться, рентабельность собственного капитала увеличивается. Возможно рассмотрение данным способом других показателей эффективности инвестиционной деятельности – внутренней нормы доходности, срока окупаемости, индекса доходности [10]. ЗаключениеКлассической моделью инвестиционного потенциала принято считать капитал организации, который оценивается и рассматривается через призму желания инвесторов финансировать предлагаемые доходные проекты и способность экономических субъектов гарантировать не только приращение капитала инвестора, но и его возвратность [1]. Таким образом, обоснованное привлечение источников финансирования и рациональное их использование, формирование эффективной структуры капитала не только способствует развитию деятельности организации, но и повышают ее конкурентоспособность и инвестиционную привлекательность. Путем подбора соотношения доли заемных и собственных средств с учетом финансовых возможностей экономического субъекта, процентной ставки по кредиту и нормы рентабельности собственного капитала определяется оптимальная схема финансирования инвестиционного проекта.Необходимо отметить, что каждый вариант финансирования инвестиционных проектов акционерных обществ имеет как преимущества, так и недостатки. Первый вариант финансирования инвестиционного проекта – акционерное финансирование – ориентирован на собственные средства учредителей, при этом варианте отсутствует необходимость привлечения заемного капитала и, как следствие, отсутствуют рост текущих обязательств организации и риски банкротства. Вместе с тем появляются риски потери контроля за деятельностью компании при аккумуляции части акций в компаниях конкурентов.Второй вариант финансирования инвестиционного проекта – использование заемного капитала. Использование заемного капитала также имеет и преимущества, и недостатки. Основное преимущество – это получение быстрых денег, возможность оперативного вливания финансовых средств в текущий инвестиционный поток, а недостаток данного финансирования состоит в потере средств в результате уплаты процентов, ухудшении финансового состояния компании в результате роста текущих обязательств, потере финансовой устойчивости.Третий вариант финансирования инвестиционного проекта – это смешанное финансирование. Чаще всего данный вариант реализуется через механизм венчурного софинансирования, когда основная часть средств поступает через акционирование проекта, а дополнительная либо путем частичного кредитования, либо за счет финансовой помощи государства, либо через механизм лизинговых платежей. В современной экономической модели смешанной рыночной экономики такой подход считается наиболее эффективным, поскольку осуществляется за счет вовлечения как юридических, так и физических лиц в инвестиционный проект, а в некоторых случаях и государства. При данном варианте может реализовываться модель частно-государственного партнерства.